The macroeconomics of stablecoins

El documento The macroeconomics of stablecoins, publicado por el BIS, construye un modelo macroeconómico cuantitativo calibrado para Estados Unidos con el fin de evaluar los efectos de la adopción masiva de criptomonedas estables. El análisis parte de la premisa de que las stablecoins actúan como un vehículo transaccional y de ahorro alternativo que compite directamente con los depósitos bancarios y el dinero en efectivo.

El diagnóstico central identifica que las stablecoins influyen en la economía a través de dos fuerzas principales. Por un lado, se activa un "canal de crédito bancario": a medida que los hogares demandan más stablecoins, los bancos enfrentan mayores costos de fondeo, lo que los obliga a subir las tasas de los préstamos y reducir la oferta de crédito, contrayendo así la producción en la economía real. Por otro lado, opera un "canal de espacio fiscal": dado que los emisores de stablecoins demandan bonos gubernamentales a corto plazo como activos de reserva, los costos de endeudamiento soberano disminuyen. Esta reducción de costos permite al gobierno abrir espacio fiscal para reducir impuestos distorsivos o aumentar el gasto público.

En el escenario base del modelo, que proyecta una adopción de 2 billones de dólares, los efectos a largo plazo muestran que el impacto contractivo del canal bancario domina levemente al canal fiscal, generando una modesta reducción del 0.03% en la producción a largo plazo. Sin embargo, la temporalidad de estos efectos difiere de manera significativa. Durante la fase de transición, el canal de espacio fiscal se activa muy rápidamente, mientras que la contracción del crédito, al depender de deuda a largo plazo, se transmite de forma más lenta. Como resultado, la economía experimentaría efectos positivos a corto plazo, con un aumento de la producción del 0.3% durante los primeros tres años de adopción.

Uno de los aportes más valiosos del documento es la evaluación de distintos escenarios regulatorios y de diseño, y su consecuente impacto macroeconómico:

• Exigencia de mantener depósitos bancarios: Requerir que los emisores de stablecoins respalden parte de sus fondos en depósitos bancarios (ej. 50%) no mitiga la contracción del crédito. Por el contrario, esta medida reduce la demanda de bonos gubernamentales por parte de los emisores, silenciando el beneficio fiscal y empeorando la caída de la producción a largo plazo a casi un 0.07%.
• Uso de reservas del banco central: Si se exige que los emisores mantengan reservas no remuneradas en el banco central, las ganancias de señoreaje derivadas de las stablecoins pasan directamente al sector público. Si el gobierno utiliza estos recursos adicionales para reducir impuestos distorsivos, el efecto neto sobre la producción se vuelve positivo, aumentando en un 0.02%.
• Demanda extranjera: Cuando una parte de la demanda de stablecoins proviene del exterior, se refuerza el canal fiscal sin generar una mayor desintermediación en el sector bancario doméstico. En un escenario donde el 50% de la demanda es externa, la producción a largo plazo aumentaría un 0.04% en lugar de contraerse.

Finalmente, el estudio advierte que la adopción generalizada de stablecoins altera la transmisión de la política monetaria. Al contar los hogares con una mayor cantidad de activos líquidos alternativos, la sensibilidad de los depósitos bancarios cambia, obligando a los bancos a ajustar sus tasas de interés de forma más agresiva ante incrementos en la tasa de política monetaria. Esto eleva los costos de fondeo y endurece más fuertemente las condiciones crediticias para las empresas, amplificando el impacto real de los choques monetarios en la economía.